霍华德·马克斯《投资最重要的事》09钟摆意识

霍华德·马克斯《投资最重要的事》09钟摆意识

发布:2023年 1月 18日分类:霍华德·马克斯《投资最重要的事》
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发布:2023年 1月 18日
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当形势良好、价格高企时,投资者迫不及待地买进,把所有谨慎忘在脑后。随后,当四周一片混乱、资产廉价待沽时,他们又完全丧失了承担风险的意愿,迫不及待地卖出,永远如此。

我平生的第二份备忘录写于1991年,几乎通篇内容都和我在那些年里思考得越来越多的一个问题相关:钟摆式摆动的投资者态度与行为。

保罗·约翰逊:从本质上来说,第9章是前面三章与风险相关的内容的扩展,为如何分析当前市场的风险程度提供了非凡的洞见。

证券市场的情绪波动类似于钟摆的运动。虽然弧线的中点最能说明钟摆的平均位置,但实际上钟摆停留在那里的时间非常短暂。相反,钟摆几乎始终在朝着背离弧线的极端点摆动。但是,只要摆动到接近极端点时,钟摆迟早必定会返回中点。事实上,正是朝向极端点运动本身为回摆提供了动力。

投资市场遵循钟摆式摆动:

  • 处于兴奋与沮丧之间。
  • 处于值得庆祝的积极发展与令人困扰的消极发展之间。
  • 因此,处于定价过高与定价过低之间。

这种摆动是投资世界最可靠的特征之一。投资者心理显示,他们花在端点上的时间似乎远比花在中点上的时间多。

《第一季度表现》,1991年4月11日

13年后,我在另外一篇备忘录里再次详尽地探讨了钟摆问题。我在其中提到,除了前面这些元素,在贪婪与恐惧、看待事物的乐观与悲观、对未来发展的信心与否、轻信与怀疑、风险容忍与风险规避之间,也存在着钟摆式摆动。

最后这一点——对待风险的态度上的摆动,是贯穿许多市场波动的主线。

如前所述,风险规避是理性市场中的重要组成部分,它的钟摆所处的位置尤为重要。不恰当的风险规避是市场出现过度泡沫或严重崩溃的主要原因。认为缺乏风险规避就是泡沫的必然标志有些过于简单化,但并不为过。另一方面,投资者在市场崩溃的时候会恐惧过度。即使价格已经完全反映了悲观情绪、估价已经低得离谱,过度的风险规避也会导致他们仍然不敢买进。

在我看来,贪婪与恐惧的循环是对待风险的态度改变所致。贪婪盛行,意味着投资者更安于风险和以获利为目的而承担风险的认知。相反,普遍恐惧则意味着对风险的高度厌恶。学者们认为投资者对待风险的态度是一成不变的,但实际上它的波动性非常大。金融理论很大程度上建立在“投资者更倾向于风险规避”这一假设之上。也就是说,投资者“不喜欢”风险,若要他们承担风险,必须以更高的预期收益来引诱——贿赂——他们。

从高风险投资中获得可靠的高收益是一对矛盾,但人们有时会忽视这些警告而过分安于风险,从而导致证券价格中包含的风险承担溢价不足以补偿所承担的风险。

总的来说,当投资者对风险容忍过度时,证券价格体现的是更高的风险而不是收益。当投资者过度规避风险时,价格体现出来的收益高于风险。

《良好平衡》,2004年7月21日

保罗·约翰逊:马克斯将风险与证券价格/价值直接关联在了一起,一般的金融理论并不会这样做,但投资者理解这一点极为重要。

对待风险的态度是所有钟摆式摆动中最强劲的一个。事实上,我最近将投资的主要风险归结为两个:亏损的风险和错失机会的风险。大幅消除其中任何一个都是有可能的,但二者是不可能被同时消除的。理想状态下,投资者会使两者达到平衡。但当钟摆摆动到最高点时,一种风险或另一种风险一次又一次地占据上风。举例来说:

• 在2005年、2006年和2007年年初,随着一切进展顺利、资本市场洞开,很少有人预料到损失可能就在眼前。许多必然存在的风险被抛诸脑后。投资者唯一担心的是自己可能会错失机会,如果华尔街推出新的金融神话,如果其他投资者买了而他们没有买,再如果这个神话的确成真了,那么他们可能就会错失先机。既然没有亏损的担忧,他们也就不再看重低价买进、适当的风险溢价或投资者保护。简而言之,他们当时的表现过于积极。

• 随后的2007年年末及2008年,随着信贷危机全面爆发,人们开始担心世界金融体系将彻底崩溃。没有人再为错失机会而忧心忡忡,钟摆已经摆动到了人们只怕赔钱的位置。于是人们开始规避所有哪怕有一点点风险的证券——无论它的潜在收益如何,并转向收益率几乎为零的政府证券。因此在这个阶段,投资者表现得恐惧过甚、卖出过急,投资组合的建仓也过于保守。

塞思·卡拉曼:保罗·艾萨克称之为“无收益风险”。

保罗·约翰逊:二者让我们重温了投资者在2008年金融危机之前所犯下的许多错误。

因此,过去几年里所发生的一切为我们提供了见证钟摆式摆动以及大众如何在错误的时间做错误的事情的清晰机会。当形势大好、价格高企时,投资者迫不及待地买进,把所有谨慎都抛诸脑后。随后,当周围环境一片混乱、资产廉价待沽时,他们又完全丧失了承担风险的意愿,迫不及待地卖出。永远如此。

1:少数人与多数人

在我的职业生涯初期,一位经验丰富的投资者告诉过我,牛市有三个阶段。在此与读者分享。
• 第一阶段,少数有远见的人开始相信一切会更好。
• 第二阶段,大多数投资者意识到进步的确已经发生。
• 第三阶段,人人断言一切永远会更好。

不必再浪费时间搜肠刮肚了,他已经说得非常全面了,关键是领悟其中的含义。

市场有自身的规律,由投资者心理改变(而不是基本面改变)所致的市场评估指标的改变,是引起大多数证券价格短期变化的原因。投资者心理的变化也呈钟摆式摆动。

形势严峻时股票最便宜。沮丧的前景令投资者裹足不前,只有少数精明勇敢的便宜货猎手愿意建立新的仓位。或许他们的购买行为吸引了某些人的注意,又或许前景变得不再那么令人沮丧,无论如何,市场开始有了起色。

保罗·约翰逊:简短的描述进一步表明了马克斯关于金融危机的观点,短短几句话揭示出成功的投资所面临的挑战。对于普通投资者来说,